张晓亮：看时间维度股权回报是不错市场 养老保险第三支柱投资A股体量还很小

财经网讯“现在A股投资人主流通道是公募私募、散户这一种直接投，缺乏比较有效率渠道，例如养老第三支柱。目前美国市场养老第三支柱占总投资量的30%，中国虽然已经开始试点，但是它的量很小。”7月24日，中信证券(600030,股吧)资产管理业务董事总经理、资管权益投资部负责人张晓亮在“2021青岛-中国财富论坛”上表示。

中信证券资产管理业务董事总经理、资管权益投资部负责人 张晓亮

张晓亮表示，客户绝对回报是我们第一追求，产品设计和投资理念是围绕客户绝对回报角度，持有期希望两三年，这是我们理念上的考虑。选股也沿着这个思路选择，后面怎么打跟对市场的理解是一致的

他指出，看时间维度股权回报应该是不错市场，但股权回报不一定是股票回报。要拆分，股权回报投资人可能是一级市场可能是产业资本创业人的，第三部分才是股票市场的投资人。

对于主持人的提问，资产和财富怎么结合做客户增值。

张晓亮表示，我们在打法上是谨慎保守的打法，经常牛市里面收益率会远远跑输头部基金产品，希望可以做到稳健，可靠，确定性高的回报，不太敢博排名，客观讲，前面我也讲到，市场其实它的大势变化非常莫测，结构性变化也很难预测。我们会选择一些确定性高品种做配置。这些品种基本确定性高意味着弹性可能略低一些，往往牛市产品表现会总体比较弱。

以下为部分发言实录：

王忠民：今天这一个题目我跟大家分享的是寻找时代的阿尔法，时代是一个大命题，时代的宽度，长度，特别是在财富的资产角度是一个宏大的命题。而阿尔法是其中资产配置的收益，从何而来。如何配置资产？特别是大类资产的配置，进一步的是你在大类资产配置过程之中，如何用积极有效的投资过程和资产的通透的把握获得最佳收益。这一个题目给我们带来的思考是我们正在面临着资产配置和积极投资的过程中，阿尔法市场的历史巨变。我们要寻找新的阿尔法，而不是在原有的阿尔法当中寻找。

我们看几个场景历史变化，第一个场景是我们疫情之前，全球包括我们自己发了很多货币，货币可以表现在居民端，也表现在公司端。现金收入水平的提高，如果我们因为货币发行而带来的通货膨胀，突然我们会发现一部分人的通货可以通过不同的资产市场转移到最终实现高收入。另一部分如果停留在货币状态，即使不停留货币状态，转移到购买到其他的货币市场当中的工具，更少的流动到资产市场，特别是权益市场。而权益市场当中留在权益市场的下跌通道的资产的过程的时候，您一定被通缩，一定被这样一个资管逻辑使你的资产贬值了。如果获得的现金流转移到最有效权益资产角度，这一个权益资产最终带来丰厚的几倍，十几倍，用倍速，用更高的倍速做回报的时候，带来了财富的通胀刺激你转移到有效资产过程中带来这一个时代的阿尔法回报。如果中国股票市场单年度平均上涨37%的时候不要说战胜他，跟他同样做到37%的回报，你这一年已经高枕无忧。如果这一个时候你还是在某一个债券领域当中突然买入某一家房地产公司的债券，这个时候市场一交易，可能原来债券价格只有一半，就这你还拿不到回报，因为它可能给你那一半还是给你一套卖不出去的房子作为抵帐，这是你资产配置过程当中的流量。如果从货币一直到每个人收入，每个人收入通过资产理财市场当中延展到不同资产，会变成你延展渠道带来更大区别。

看第二个场景，今天如果我们碰到的是房住不炒，就是说过去三十年，以住房为主体资产，为对象的居民收入的流动，已经流动了我们全社会居民收入70%的这样一个资产，再也不可能像过去的普涨逻辑当中，让你投进去就能够挣钱，而且挣钱是每一个平均的年度在倍速级挣钱，或者50%以上挣钱的逻辑不复存在。过去的金融机构，信托公司，链接到房地产，链接到工业化过程当中的城市化和发展的历史逻辑，链接在大宗商品，资源，能源角度当中，一定会在信托角度给你提供一个比较高的，比如说十几的回报率，这时候投固收领域当中也挣钱了。如果你抓住这个时代当中两个主题资产，一个不动产当中的住房，一个围绕住房和城市化过程之中的高收益的固收的工具当中的链条的时候，您可以拿到倍速期或年化百分之十几的回报已然是不错历史的过去二三十年居民资产配置场景，有趣是这两年这个场景不仅不复存在而且风险回归。连操作这个领域当中龙头大型公司，今天都都岌岌可危，不知明天还否过得去，投这方面居民大量的信贷领域不动产抵押东西突然之间利率上涨，这个领域利率上涨现金流不上涨你会感觉风险大大增加。问题是你原来作为整个市场当中可以进入这一个市场当中的金融渠道和金融工具挺丰富，今天大幅减少。如果这两个成为过去时，这两点过去是产生阿尔法的主要的主题资产和主配置的主体资产，我们今天正在面临昨日黄花。

把大家的思考带着场景再深入思考。如果过去公司都是重资产，港口，铁路，基础设施，今年我们看到的是所有的基础设施，从国家宏观政策领域当中，除新基建基础设施之外其他都是下马，停止拨款，停止建设，停止批项目。为什么？基础设施的边际投资收益率正在大幅降低。而过去我们大量的杠杆和信贷的逻辑是为他，如果是基础设施投资是资本金占20%，成本支出杠杆5倍角度，较高杠杆率，这一个路可以修建成全国高速公路，高铁，重型基础设施发展时，这个杠杆给居民收入也带来回报，产业给大家的吃住行所有产业领域当中提供方便基础设施，同时给产业也提供了方便的物流，交通，其他方面的方便。但今天突然我们发现，所有重资产投资领域当中杠杆率都在去杠杆，投这个领域当中的信贷逻辑发生根本改变。

如果反过来看投这领域当中轻资产，特别投这领域当中数字化公司，投这领域当中的ESG的绿色公司，突然之间股权涨得即使市场每一次下调，他也下调，但下调之后，恢复最猛的屡创新高永远是这些股票，所有这些轻资产公司，已经远离杠杆的信贷设置，从一级市场当中，就是在天使投资人，VC投资人，直接的股权市场在权益端成长和发展，最后走向PE，走向IPO，IPO之后也是通过再融资发展，直接权益市场当中获得资本供给，而如果这一个当中是基金是券商服务你的资产管理，把你的资产带入到这一个权益市场中，你不仅违背了过去重资产在去杠杆过程之中的重大风险，而且带来了庞大回报。如果市场选择面很宽，不仅在创业板市场，还可以在全国的多层级的其他的市场，也可以到境外香港市场，券商也为你服务这些功能，你还可以到美国市场，到纽伦港，新加坡等等你选择范围更多，如果这一条逻辑成立时我们才说基于重资产，基于高杠杆，基于间接融资的那一个时代正在渐行渐远，基于权益投资全流程全市场逻辑正向我们飞速而来。

我们把金融政策接入其中，去杠杆主要是去的信贷，如果去杠杆以后，所有过去我们做金融机构的公司，银行，存贷率不断收缩，银行自身的资本金杠杆率就约束了你能够有多少展业的资本基础，刚刚一次降准释放出一万亿来，问题是在于银行这时候要想怎么自主生存，银行唯一要做的方法，原来是居民钱怎么通过投融资服务让你选择到好的基金，好的私募，好的其他的投资者，这就是过去一个管道，后来这个管道通过去影子银行角度，转向理财子。光大的银行理财子就注册在这个阶段。我们发现银行自身，服务对象，服务产品，服务资金流，一定从间接融资向直接融资，一定是用杠杆端口向权益端口不断变化，甚至连服务方式，如果这一家银行这时候不是所有权益资产拓宽方，你自己业务在服务领域当中没有到新业务，特别是成长较快业务当中发展，这才是我们今天专门会做间接融资银行机构当中发展，所幸今天在做其他机构在主体和新阿尔法领域当中，来的基金，券商，投资人，他正好是新阿尔法的权益端口，成长的无非是服务这些领域。服务你的资产，从一般性的货币流动性如何转移到权益资产发展的历史过程中，这是前面四大场景。

我们今天把四大场景进一步从券商服务角度再深化思考，是不是我们今天说新的阿尔法都在权益端口，权益端口投得越早是不是收益倍速越高，你知道孙正义挣钱了，也知道私募股权基金领域当中大把人挣钱，这个逻辑放在的角度，放每个人个人资产角度来说不成立，万分之一成功率，你一块钱成功一万倍，才覆盖九千九百九十九块钱失败。问题像这样的个人IOP能不能介入早期投资，如果说今天青岛有一家基金，过去做早期投资，专门做黑马投资的，过去做的成功率是50%，所有成功不止赢，所有失败止损，这个时代最优秀公司，最优秀创始人，最优秀的产品，最优秀那些成功在这样公司当中，我不知道哪一家，但可以广覆盖投下去以后，失败15%，20%全部卖掉，成功伟大的不止赢发扬光大，最后所有赢取的范围，赢取的规模，赢取的阿尔法比失败要高得多，如果坚持这样投资逻辑，权益里面用投资逻辑用专业投资机构，专业投资方法，让你得取阿尔法，如果50%资产得到十倍，五十倍，一百倍，千倍级像早期投资阿里腾讯基金一样有这样的回报，失败部分20%全部清盘，这时候你是一个时代的阿尔法的获得者成功。

今天我们发现如果过去一家银行，原来是做信贷的，我们刚才说做权益托管已经了不得，现在说谁承销多少权益的产品才是一家信贷机构最关注的，蚂蚁上市之前，把跟它相关联部分公募基金，说把这些基金在自己的支付宝当中销售，销售费率是原来银行销售基金费率10%，第二天蚂蚁当时股价被市场高估一千五百亿。那是什么样的概念？谁在大家攫取时代阿尔法过程中，比原有金融工具和金融市场获得足够的较低成本，还把好处给到投资者自身时，谁就是这个时代阿尔法帮助你获得阿尔法的产品工具，渠道和方法，这时候愿意跟着他，愿意获得他给你的服务，这时候服务就给你带来了阿尔法成长，每一家给少少的利益分配给他他就是一个大收益者。去年公募基金市场当中，能不能跟进年化市场，去年，在今年大幅市场回撤时，你买入那一家基金有没有告诉你，我每一次的市场回撤都是最好的，都是最能够比市场平均回撤要好很多的公司。如果你的券商的团队，你的研究人员，你的专家队伍告诉你，你就买那一家基金，那一家基金平均过去只要市场上涨，他都在平均上涨的回报，比你把钱放在房地产，放在固定收益里面，放在其他领域不仅带来好的汇报还把市场回撤风险降到最低。今天全球权益市场巨量增长，美国市场只有数字化公司，没有最高只有更高，只有工业和其他的公司，包括传统金融机构没有最跌只有更跌，居然前十，前二十公司贡献全部市场上涨60%的份额，其他的公司是有市场70%的下跌风险。权益市场一级市场就分化，二级市场分化这一种程度，中国市场已然如此。你会突然发现原来没有听国公司或者听过前几年很便宜公司，今天市值突然超过原来巨无霸。赢得时代超过谁？我陕西人，跟老冯一个家乡，一个隆基股份(601012,股吧)做光伏的，超过了一家龙头的煤企，过去离不开煤，煤企多厉害，如果过去不是站在股市峰巅，投资原来传统能源公司股票，而是被一家基金，一个券商引导着你，指引着你投资这样公司，如果五年前今天一定笑着在这里坐不住，要看这一支股票怎么样。

讲一个小故事，五年前全市场银行理财去杠杆，用银行储户钱入到理财市场当中私募股权，全部要把钱退回的地方。那个时候招商银行(600036,股吧)找到社保基金，说原来用银行储户钱投入好多私募，私募这些份额已经投好多公司，现在要退出，社保要不要接下，我说把资产包打开我看一下，醒目看到了赢得时代，字节跳动，今天这个被称为S基金。我这一笔接下来时当时赢得时代八百亿，今天多少？一万三千亿。是时代的红利，时代的阿尔法，让你在八百亿美元时觉得还贵得不了公司，此后的上涨永远在这一个市场份额当中，今年特斯拉用了他的电池，他又上涨两三千亿。我讲所有的故事只是要告诉你一个事情，我们过去基于住房，基础设施的全社会的，固收的信贷的逻辑那个时代，那个时代阿尔法正渐行渐远，基于权益，包括一级市场，二级市场，包括风险投资，天使投资，包括二级市场当中基金投资，基于券商服务的这一个地方，券商在全球叫的词语叫做投资银行，专门为大家投资服务，如果我们的资产，居民当中所有资产都可以通过这样一种投资的管理，投资的建议，投资的咨询，投资的一系列的服务导入到时代的权益资产当中，而且是权益资产当中成长倍速有未来资产，导入过程当中让你避开权的益坑和下跌的东西，最后让你分享到时代主题资产的阿尔法，主题的资产的红利，主题资产收益。您一定是这个时代的宠儿，你一定是因为认知到时代阿尔法而带来这个时代，如果这个时代阿尔法把背后逻辑再解剖，是数字化，是新技术，新的绿色ESG的话，我们相信这些一定通过权益端，通过权益资产服务端带来您新时代阿尔法收益。

这时候再看看券商应该给我们做什么样的投入，如果实行注册制之后，我们才发现券商的服务不仅仅是把一个公司承销送到IPO的市场上市，而是能够市场当中找到最好的股权管理过程之中的差异投票权，因为同股不同权的结构，才是一个股权有效发展的有效的结构。过去我们帮公司把资产负债表做比较平衡的这样的逻辑，突然之间部成为券商服务的主体内容，也不是这个时候无论是法务还是财务服务主体，要找到最优股权结构，让合伙人，创始人，最有能力，最有战略定位，和最有持久技术创新商业创新的认股权即使资本占少数，引入大量社会资本，包括你我他资本，但他这过程当中的决策力和推动力和市场的推动力从来不受影响，这一种股权结构叫做差异投票权股权结构。注意新的阿尔法要新的券商，新的服务，新的基金，新的投资，当我们大众面临这样的新服务，新品种，新机构，投向新时代的阿尔法的资产，大类资产这一种配置的时候，您才真正的和时代的阿尔法站在一起，分享红利。谢谢你们。

由青岛市人民政府主办，《财经》(博客,微博)杂志、《财经》智库承办的2021青岛-中国财富论坛于7月24日-25日在中国青岛召开，论坛主题为“新时代 新财富 新管理”。

（嘉宾观点据现场发言整理，未经发言人本人确认）