注册制对中国资本市场改革影响深远

　　■本报记者 刘慧

　　2019年7月22日是科创板上市之日，同时意味着中国迎来一场制度的变革。注册制涉及到一系列的制度变革、法律的修订，发行门槛降低，放权于市场，将最大限度地发挥市场机制在企业上市过程中的作用，被普遍认为是市场设立以来发行上市制度最重大的改革，对于中国资本市场改革影响深远。

　　接受时报记者采访的专家表示，美国注册制实行长达80余年，探索出一套完备的制度体系，受益于深厚的法律法规土壤、执行到位的惩处诉讼赔偿环境，还有事前公平的准入制度、事中完善的信息披露制度、事后严格的退市制度。中国科创板实施注册制，应构建以信息披露为中心、以严格退市为后盾的市场生态，同时在立法、司法环节推进法律法规体系、惩处力度与投资者保护等外部环境改善，股市和长期繁荣指日可待。

　　让市场选择有价值的企业

　　十八届三中全会就提出“推进股票发行”，但因为多种原因，注册制改革之路并不顺畅。市场人士表示，此次推出科创板及试行注册制的意义重大，是实施创新驱动发展战略、深化资本市场改革的重要举措。

　　截至7月22日，科创板已受理有149家企业申请，25家科创板企业从受理到证监会同意注册平均用时75天，科创板企业不到3个月的时间既可完成核准制三年的上市历程。

　　“随着科创板和注册制逐步落地，改变的不仅是发行制度，A股市场和监管生态也面临重塑。”经济研究院院长对记者表示，我们可以借鉴美国资本市场的经验，站在顶层设计的高度审视注册制及配套制度，以注册制为抓手，重构以信息披露为中心、以严格退市为后盾的市场生态，同时在立法、司法环节促进法律法规体系、惩处力度与投资者保护等外部环境不断改善。

　　美国法律体系比较成熟，上至国会、下至委员会（SEC）形成多层次信息披露规则体系。法律上确立反欺诈原则，SEC层面形成多层次信息披露规则体系。任泽平表示，我们的四部法律涉及公司信息披露，但存在法条冲突、法条虚设的情况，证券立法滞后，要构建规则清晰的法律法规环境。完善信息披露规则体系，建立起以《》为核心的，科学、统一、严谨的会计信息披露立法体系，现有法律法规冲突矛盾的地方要及时理顺，现有法律中难以实践操作的要予以纠正。

　　美国向投资人提供充足信息，SEC让投资人作出价值判断，对信息的真实性不作保障。“我们的发行制度应放权于市场，让市场逐步选择真正具有价值的企业。”任泽平表示，科创板的制度设计体现了注册制的精髓，即放宽上市条件限制，加强信息披露，严惩财务造假，并加强对事中事后的监管。未来在试点的基础上可以吸收试点的经验，稳妥推动A股主板发行制度的注册制改革。

　　上交所相关负责人表示，在借鉴境外成熟市场经验基础上，科创板引入不同于主板的创新交易机制，放开放宽限制，让市场充分博弈。引入价格申报范围限制，优化盘中临时停牌机制，市场订单设置保护限价。投资者应寻找最适合的价值判断指标，理性投资。

　　各界也呼吁，加快机构投资者的入市比例，打通、、保险、企业年金等机构投资者的入市瓶颈。发展资管产品和证券化产品。

　　适当简化退市程序

　　美国重视风险披露，不仅依靠SEC行政监管，更侧重发挥美国金融业监管局（FINRA）、会计监督委员会（PCAOB）等自律组织作用，同时激励内部举报。各机构均表示，科创板应实施更为严格的退市标准。另据的经验，随着机构投资者占比提高，市场日趋成熟，市场流动性分化，退市制度将成为市场出清的有效手段。

　　任泽平认为，以信息披露为中心的监管体系，要从事前监管转变为事中事后监管，注重发挥自律组织和社会舆论监督力量。发行上市环节以信息披露的真实、及时、准确为核心，要重视风险揭示、内控机制等定性内容的披露，避免流于形式，有针对性地披露可能对公司有不利影响的风险因素，并进行实质分析。调动自律组织、行业协会和社会公众的监管积极性，让违规行为无处遁形。

　　退市机制上，美国重交易指标，比如收盘价、成交量等高频指标，不易被操控，流程也简单。目前中国偏向，保壳动机强，退市不畅。在任泽平看来，我们的退市标准重心应从财务类转向交易类，监管退市流程。财务指标较高频的交易类指标而言，更易受到的人为调整，指标设置不严谨容易滋生监管套利的空间，出现为“保壳”进行财务造假或股价操纵的情况。财务指标是历史数据，仅代表公司过往经营业绩表现，对于即将可能在科创板上市的科技企业而言，更应当关注公司未来发展的可能性。适当简化退市程序，避免僵而不退占用上市资源的情况。

　　加大信披违法处罚力度

　　在惩处追责上，美国注重严刑峻法、集体诉讼和公平基金，让财务造假公司付出惨痛代价。在美国财务造假者可处以500万罚款和25年监禁。中国虚假披露惩处力度轻，最高刑期仅三年，处罚金额最高60万元。美国普遍使用集体诉讼，可将罚没返还投资者，设立公平基金将违法所得和罚款返还受害者，仅2018年投资者获赔高达7.94亿美元。中国投资者保护缺乏专门立法保护，相关机制正在探索期，民事赔偿还没有落地。

　　任泽平表示，应加大处罚力度，完善民事赔偿责任追究制度。公司因信息披露违法、欺诈上市、重大公众安全违法案件等情况触发强制退市，需要追究各方当事人的责任，赔偿投资者的损失。完善民事赔偿责任追究机制，建立股东派生诉讼、集团诉讼、先行赔付等机制，为投资者提供更多可行的维权渠道，提高获赔效率。加强行政部门与司法部门协同办案的效率，针对新提出的“五大安全”领域的重大违法案件，尽快出台司法解释指导司法机关立案和审查。

　　7月22日，对整个中国资本市场是历史性的一天，不仅是在证券市场上增加一个板块，还为金融支持实体、支持高新技术企业发展提供了市场基础，科创板将发挥试验田作用，为资本市场制度改革形成可复制的经验。